Industrial Revolution with Inkjet !

業界各社の決算状況を見ていきます。今回は 8月 5日に発表した富士フイルムです。

別途解説しますが、富士フイルムは富士フイルム・ビジネスイノベーションをパーシャル・スピンオフさせるという発表をしました。つまり残る部分はもはや私がカバーしてきた分野以外のもので分析やコメントもちょっと私の手に余ります。今後は「切り出される側」重点を移すべきだろうと考えています。

増収減益です

年間見通しでは売上高を少し上方修正し、営業利益は据置いています

グラフで見るとこんな感じです

そんなことより先ずは
「ビジネスイノベーション事業の持続的成長に向けた パーシャル・スピンオフを含む戦略的選択肢の検討開始に関するお知らせ」でしょうね！Geminiと ChatGPTでは少しニュアンスが異なるので両方併記しておきます。Geminiのほうが忖度なしに辛口ですが、AIは時として間違うこともあるというのをお忘れなく！

ちなみに（ご承知のように）私は富士フイルムの株主です。こうすることで株価が上がるならそれはそれで歓迎です･･･が･･･はて？（笑）まずは Geminiから･･･ついでだったのでここまで情報機器に関しては何もして来なかったコニカミノルタはどうなるのかについても突っ込んでみました。

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• • ヘルスケア（バイオCDMO）の深刻な誤算
    • • ヘルスケア部門は売上を伸ばしながらも、127億円の営業赤字へと転落しました。
      • 米国拠点の大型設備稼働に伴う固定費の先行は織り込み済みとしても、中小型設備における「規制当局の監査対応に伴う計画外停機（トラブル）」や「アーリー案件の受託低調」は明らかにオペレーション上の失態です。
      • 同社はバイオCDMOを次の成長柱と位置づけて巨額の投資を続けてきましたが、ガバナンスと立ち上げスピードの甘さが露呈しています。

  • 為替影響を除いた「オペレーション」の冷酷な現実
    • • 決算説明会資料の「営業利益増減要因分析」がすべてを物語っています。為替効果で163億円の利益がプラスされているにもかかわらず、本業の進捗を示す「オペレーション」要因だけで262億円もの利益を吹き飛ばしています。
      • さらに、銀やアルミなどの原材料高騰（マイナス135億円）や半導体メモリー高騰（マイナス37億円）といった外部環境の変化を価格転嫁しきれていない点も、厳しい評価をせざるを得ません。

  • エレクトロニクス一本足打法への懸念
    • • 半導体材料がAIブームの波に乗り、営業利益38.2%増（311億円）と絶好調で全社を支えています。
      • しかし、これは外部の「AI半導体市況」に依存したものであり、ここが崩れた場合、ヘルスケアやビジネスイノベーションの足を補いきれなくなるリスクを孕んでいます。

• • 「キャッシュカウ」という大義名分の限界
    • • 複合機を主とするオフィスソリューション事業は、ペーパーレス化の進展や中国市場の構造的減退（機器買替需要の減少）により、売上高が前年同期比で4.6%減少しています。
      • 当四半期はビジネスイノベーション部門全体で14億円の営業赤字に転落しており、もはや「強固な収益基盤と高いキャッシュ創出力」という前提が揺らいでいます。

  • ROE・ROICの「分子・分母」を綺麗にするための戦略
    • • 富士フイルムホールディングス全体の経営指標を見ると、通期予想でROE 7.8%、ROIC 5.6%と、グローバルなメガ企業としては物足りない水準に留まっています。
      • 今後、衰退産業である複合機事業を抱え続ければ、全社の資本効率（ROIC）を確実に引き下げます。ビジネスイノベーション事業の資産（総資産1兆4,404億円）を連結から外す（＝分母を小さくする）ことで、高成長・高収益のヘルスケアとエレクトロニクスに特化した「プレミアムな事業ポートフォリオ」へと見せ方を変え、市場からの評価（マルチプル）を高めたいというホンネが透けて見えます。

  • 20%未満だけ残す「ずる賢い」パーシャル・スピンオフ
    • • 完全に売却・分離するのではなく、10%台後半の株式を維持して「富士フイルムブランド」を使わせ続けるのは、FBIが完全に他社（それこそコニカミノルタやリコーなど）に渡って自社のグラフィック・インクジェット事業（GC事業）とのシナジーや顧客基盤が崩壊するのを防ぐための防衛策です。
      • リスクと低成長は株主に現物配当で押し付け、自社は美味しい果実（ブランドロイヤルティや一部シナジー）だけを吸い上げる構図とも言えます。

• • 「合弁」の前提がひっくり返るリスク
    • • コニカミノルタ側としては、業界最大手の富士フイルムの傘（購買力や生産技術）に入ることで、自社オフィス事業の延命を図る算段だったはずです。
      • しかし、その相手であるFBI自体が2〜3年後にスピンオフされ、独立した上場企業（しかも自力での生存・成長を強く求められる立場）になれば、FBI側はコニカミノルタのような業績の重荷を抱え続ける義理も余裕もなくなります。スピンオフ後の新FBIから、合弁解消やより厳しい条件（買い叩き）を突きつけられるリスクが生じます。

  • 業界再編における「蚊帳の外」と選択肢の枯渇
    • • 現在、オフィス機器業界は「リコー・東芝テック（エティハス）」の連合と、「富士フイルム・コニカミノルタ」の枠組みで二大集約が進むと見られていました。
      • 富士フイルムが早々と「この事業はスピンオフする」と宣言したことで、コニカミノルタに残されたオプションは極めて狭まりました。自社単独での生き残りが不可能な以上、以下の3つ程度しか道はありません。
        1. 1. 新FBIに丸ごと吸収合併を乞う（事実上の救済買収）：しかし、スピンオフ直後の新FBIが自社の株価や財務を痛めてまでコニカミノルタを買うインセンティブは低い。
           2. リコー連合への「三つ巴」での合流を模索する：条件は極めて不利になり、主導権は完全に握られます。
           3. オフィス事業そのものの「店じまい（段階的撤退）」：本業の消滅を意味します。

  • 結論：コニカミノルタは「ハシゴを外された」
    • • 富士フイルムが冷徹なポートフォリオ改革（高収益化）へと舵を切った以上、複合機業界の負け組に付き合う気がないことは明白です。コニカミノルタは、唯一の頼みの綱であった富士フイルムグループという「資本の盾」を失う恐怖に直面しており、構造改革のタイムリミットは一気に加速したと言えます。

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ChatGPTは下記のように見ています　## 総評

1．増収減益

• • 売上高は10.3％増ですが、営業利益は32.0％減、純利益は30.4％減です。円安効果を除く売上成長は2.7％にとどまり、営業利益率も10.0％から6.2％へ低下しました。見た目ほど良い決算ではありません。
  • 特に問題なのは、ヘルスケアとビジネスイノベーションがともに赤字化したことです。BIは一時費用だけでなく、オフィス機器の減収や本業の採算悪化が大きく、構造的な弱さが見えます。

2．FBIスピンオフの本音

• • 「厄介払い」という表現はやや強いですが、方向性としては近いと思います。
  • 富士フイルムは、成長投資をヘルスケアとエレクトロニクスに集中し、成熟したオフィス事業を連結から外したいのでしょう。FBI株の80％超を株主に配り、富士フイルムHDの保有を20％未満にする構想は、明確に支配を手放す設計です。
  • ただし価値のない事業を捨てるのではなく、キャッシュを生む成熟事業を独立させ、構造改革や業界再編をやりやすくする狙いと考えます。

3．コニカミノルタへの影響

1. • 富士フイルム本体がコニカミノルタの情報機器事業を救済的に引き取る可能性は、かなり低下しました。自社のBIを切り離そうとしている会社が、さらにKMのオフィス事業まで抱える合理性は乏しいためです。
   • 一方、独立後のFBIとKM情報機器事業の統合可能性は残ります。ただし、その場合は対等統合ではなく、KMの有望事業や顧客基盤だけを選別して取り込む形になりやすいでしょう。

結論

• • 今回の発表は、富士フイルムが「オフィス機器は中核成長事業ではない」と判断したに等しいものです。
  • コニカミノルタに残された現実的な道は、情報機器事業を早急に切り分け、不採算部分を整理したうえで、FBIなどとの再編に備えることです。時間がたつほど交渉力は弱くなります。